周三市场出现了冲高回落的走势，主要指数在午后集体走低，周四市场陷入了无量横盘震荡，我们认为市场的回落是属于预期内的，因为短期指数涨幅已经较大，多数个股更是超过了10%以上，所以在春节临近会有人选择离场观望。不过，我们还是保持之前的观点，即今年的“春季躁动”可能会提前到来，下跌更多是机会，在政策还没发力之时，市场走得可能会犹豫，但一旦有提振市场信心的政策落地，将会迎来一波行情。
另外，昨天收盘后还公布了12月金融数据，数据低于预期，但信贷数据高于预期，似乎有信贷“开门红”提前的意味。为何市场不领情呢？我们将对社融与信贷结构进行分析，以供大家了解经济复苏的情况。
1月10日，央行公布了2022年12月份的金融统计数据，数据显示：
（1）M2同比增长11.8%，增速较11月末下降0.6个百分点；
（2）M1同比增长3.7%，增速较11月末下降0.9个百分点；
（3）新增人民币贷款1.4万亿，同比多增2700亿；
（4）新增社会融资规模1.31万亿，同比少增1.05万亿，同比增速9.6%，较11月末下降0.4个百分点。
整体来看，12月社融新增13100亿元，明显低于历史同期水平，原因一是企业债券融资依旧低迷，11月债市调整的余波仍在，未来在复苏预期不断强化、以及年初信贷供给积极性增加等因素的催化下，2023年1月的债券市场融资量仍可能比较低迷。而市场对于信贷景气度普遍预期偏悲观，Wind给出的一致性预期均值为1.24万亿，但最终实际值为1.4万亿，似乎有信贷“开门红”提前的意味。
一、社融新增不及预期
2022年12月新增社会融资规模为13100亿元，同比少增10582亿元，低于市场一致预期的1.61万亿。社融存量同比增速较上月下行0.4个百分点至9.6%。结构上，新增社融的拖累因素主要是政府债和企业直接融资，连续三个月走低。企业债和政府债券净融资同比少增是拖累社融的主要因素。
从社融结构上看，12月人民币贷款增加14354亿元，同比多增4004亿元；非标融资-1418亿元，同比少减4970亿元；企业债券融资-2709亿元，同比多减4876亿元；政府债券融资2781亿元，同比少增8893亿元；企业股票融资1485亿元，同比少增590亿元。
(1)信贷多增既有企业在债券市场融资受阻后增加贷款，也有银行受到考核指标压力，季末显著加大投放，季初投放相对乏力，这一规律在今年一直延续。
(2)政府债券净融资同比少增主要来源于今年和去年地方债发行节奏差异。
(3)企业债融资同比多减主要是受到理财赎回潮的影响，二级市场上信用利差大幅上行，进而影响一级市场企业融资。
二、企业中长期贷款创历史同期新高
2022年12月新增人民币贷款为14000亿元，同比多增2700亿元，为历史同期高点；贷款存量同比增长11.1%，较上月提升0.1个百分点。人民币信贷的支撑依然在于企业中长期贷款；拖累因素则是居民中长期贷款、居民短期贷款和票据融资。具体地：
居民贷款延续低迷态势，2022年12月全国疫情扩散，对居民消费及信贷产生负面冲击。1）居民短期贷款减少113亿元，同比多减270亿元，相比19-21年同期均值多减1091亿元。2）居民中长期贷款1865亿元，同比少增1693亿元，相比19-21年同期均值少增2393亿元，缩量至2021年同期的52%，高于2022年11月的36%和2022年全年的45%。
企业中长期贷款表现强劲，是人民币贷款投放的最重要支撑。1）企业短期贷款同比少减638亿元，相比19-21年同期均值少减956亿元。2）票据融资同比少增2941亿元，相比19-21年同期均值少增1417亿元，或因企业中长贷投放较强，银行以票据贴现冲量的需求走弱。3）企业中长期贷款投放12110亿元，同比多增8717亿元，绝对水平创历史同期新高，且远超2016年12月6954亿元的次高点。2022年11月至12月，理财赎回冲击下，企业一级债券发行同比缩量，而具备替代效应的中长贷表现相对亮眼，或与融资成本、融资难度的相对变化有关。历史上，信用债利率较快上行伴随着企业债一级发行成本的抬升，中长期贷款对优质企业而言更具吸引力，往往有所放量。
三、M1、M2增速同步下行
2022年12月M1同比增长3.7%，较上月降低0.9个百分点；M2同比增长11.8%，较上月降低0.6个百分点。2022年12月新增人民币存款增加7242亿元，同比少增4358亿元；人民币存款余额同比增长11.3%，较上月降低0.3个百分点。从存款结构来看，各部门中仅居民存款同比多增，财政、企业和非银存款同比缩量。
2022年12月，全国多地面临疫情强冲击，企业经营活动受阻、现金流压力较大，而居民消费减少、储蓄增多。一方面，企业现金流压力偏大，直接体现在M1的变化中。2022年12月企业存款同比少增12846亿元，相比18-20年同期少增12731亿元。基本面进一步走弱，出口转负、疫情扩散、房地产销售低位，均加剧企业现金流压力。另一方面，居民消费偏弱，储蓄规模抬升，仅计入M2口径。2022年12月居民存款增加28903亿元，同比多增10011亿元。
对于未来，企业中长期贷款的主要抓手仍是基建、制造业及房地产领域。基建方面，2022年投放的7399亿元政策性、开发性金融工具，约可拉动7-9万亿的基建项目总投资（施工期3年左右），预计对2023年企业中长期贷款贡献可达5000-9000亿元。目前看，相关银行为政策性开发性金融工具支持的项目累计授信额度已超过4.3万亿元。制造业方面，央行会同发改委推进2000亿元设备更新改造专项再贷款投放，截至2022年末已投放1214亿元；央行会同科技部推出的科技创新再贷款目前已从此前的2000亿元扩额至4000亿元。房地产方面，中央经济工作会议、央行银保监会16条均表现出支持优质房企融资的态度，房地产企业融资的规模和渠道有望逐步改善。据中指研究院不完全梳理，截至2022年12月27日，已有超过60家银行向120多家房地产企业提供超过4.8万亿的意向性授信额度。
1月10日，人民银行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会，研究部署落实金融支持稳增长有关工作。会议明确，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。要有效防范化解优质头部房企风险，实施改善优质房企资产负债表计划，聚焦专注主业、合规经营、资质良好、具有一定系统重要性的优质房企，开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动，综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流，引导优质房企资产负债表回归安全区间。从12月份金融数据上来看，经济的复苏的动力还很弱！从央行及银保监的态度来看，有政策动机但需要整体定调，目前的思路依然维持“稳”的思路。重点还是关注两会的动态。
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