市场迎来了降准，但两市并没有迎来反弹，不过盘面发生了明显的风格切换。上周资金主要围绕中字头和数字经济展开炒作，但周末民生证券的人工智能路演火爆，进门财经平台一度崩溃。可见数字经济的火爆，但也代表着这个板块的情绪高点已经到来，故而周一数字经济和中字头板块均出现了冲高回落的走势，而新能源由于前期调整充分，迎来了小幅反弹，但持续性仍需要观察。
从历史上来看，降准对A股的影响其实非常有限。原因我们之前每次降准都会提到，今天就不再重复了。不过本次降准给我们释放了什么信号呢？
我们判断央行主要有三方面的考量：
一是提振经济复苏的信心。2月各项经济、金融数据修复成色较好，市场仍在观望经济复苏的持续性。央行在这一时点降准，既能稳固市场的乐观预期，又能切实解决金融机构的中长期资金需求，更好地支持实体经济。
二是体现货币政策的“精准有力”的要求。今年赤字率、新增专项债限额均较去年有所提高，对应政府债发行规模较大，央行降准能够有效配合财政发力。需要注意的是，贴息也是今年财政政策发力的重要工具。
三是为信贷持续增加创造条件。计算结果显示，央行本次全面降准0.25个百分点，可释放长期资金约5200亿元。加上3月13日以来央行各项公开市场操作（逆回购、MLF净投放7120亿元），本月下旬央行释放资金共计超过1万亿元，进一步为信贷持续强势增长解除了流动性约束。
后续货币政策还有多少空间呢？
后续降准仍有空间，但幅度可能相对谨慎。一方面，本次降准后金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%，与“隐形下限”5%还有2.6个百分点的差距，与1999年我国法定存款准备金率“最低下限”6%还有1.6个百分点的差距。2018年以来央行已经实施15次降准，平均法定存款准备金率从14.9%降到7.6%，近两年央行对剩余空间的利用更加谨慎。
另一方面，降准是释放长期流动性来支持实体经济的有效方式之一，考虑到年内依然存在流动性缺口，我们预计仍有可能继续降准0.25个百分点。
利率加点仍有下行空间，但短期内降息可能相对谨慎。3月份，易纲行长在国新办新闻发布会上曾表示“实际利率水平是比较合适”，这意味着短期内降息的可能性有所下降。另一方面，今年央行工作会议强调要多措并举降低市场主体融资成本，这一表述充分体现了央行降成本以疏通宽货币向宽信用传导的政策导向。
利率一般由LPR利率加点方式形成，基准利率之上的加点与贷款风险溢价有关。如一线城市北京、上海、广州和深圳首套房利率分别在LPR基础上加点55、35、0和30BPs，二套房利率分别在LPR基础上加点105、105、60和60BPs。个人按揭贷款不良率较低，即使利率加点下行也可以充分覆盖风险溢价。
对债券而言，降准为银行补充了中长期流动性，以同业存单为代表的短端利率受益最为明显；对长端利率而言，其主要定价名义增长，由于经济复苏名义增长中枢抬升的宏观面没有发生变化，降准影响有限。
另外，上周三也就是15日，统计局公布了我国1-2月份的经济数据，数据整体呈现回升且超预期，但复苏不均衡十分的突出，这也或是降准的主要原因。具体来看：
1-2月份，社会消费品零售总额同比增长3.5%，预期3.5%，前值-1.8%，较前值上升5.3个百分点。
1-2月份，全国规模以上工业增加值同比增长2.4%，预期2.6%，前值1.3%，较前值上升1.1个百分点。
1-2月固定资产投资5.5%，预期4.4%，前值5.1%，较前值上升0.4个百分点；其中，1-2月基建投资9%，前值14.3%，较前值下降5.3%；1-2月制造业投资同比8.1%，前值7.4%，较前值上升0.7%；1-2月房地产开发投资同比增长-5.7%，降幅较前值缩窄6.5个百分点，商品房销售面积同比增长-3.6%，较前值缩窄28个百分点，商品房销售额同比下降0.1%，较前值缩窄27.6个百分点。
一、消费开始回暖，但恢复不均衡
1-2月份，社会消费品零售总额同比增长3.5%，预期3.5%，前值-1.8%，较前值上升5.3个百分点。主要有两个原因：一是出行恢复了，其中餐饮超预期反弹（+23.3pct至9.2%），充分体现出服务消费场景修复；二是房地产市场的边际好转带动相关消费品回暖，家具、建筑及装潢材料及家用电器和音像器材的同比增速分别为5.2%、-0.9%和-1.9%（前值分别为-5.8%、-8.9%和-13.1%）。
限额以上企业的商品零售2月累积同比增长1.5%，较去年12月增速下滑0.4%。主要细分行业中，多数行业同比增速均上升，其中石油制品消费增速上升明显，由-3.8%上升至9.8%，纺织服装、家电音像增幅依旧为负，但有所回升。汽车行业增速下降4.3%，主要是由于年前补贴等措施透支部分需求，投资者仍在观望，预计下一步国家还将有一系列稳汽车消费政策的出台。
二、工业生产不及预期
1-2月规模以上工业增加值同比增长2.4%，低于市场预期的3.0%，较去年12月的1.3%加快1.1个百分点。分三大门类看，采矿业同比增长4.7%，电力热力燃气及水生产和供应业增长2.4%，而制造业仅增长2.1%；分经济类型看，国有控股、股份制和私营企业均为正增长，与外贸更为紧密的外资企业增加值却下降5.2%；分行业看，纺织、医药、橡胶塑料制品、计算机、通信和其他电子设备制造业增加值同比分别下降3.5%、3.1%、3.5%和2.6%，与出口中防疫物资、服装玩具、手机电脑等商品的负增长相一致。
三、房地产投资下行缓解，基建与制造业稳步增长
2022年1-2月固定资产投资53,577亿元，同比增长5.5%，较2022年12月提高0.4%。其中，民间固定资产投资29,420亿元，同比增长0.8%，较去年12月下降0.1%。单月看，2月份固定资产投资同比增长5.0%，较去年12月提高1.8%。固定资产投资有所回升，民间投资增速略有下滑。
分领域看，基建投资在去年高基数的情况下增长依旧强势，1-2月累计同比增长12.2%，较去年提高0.7%。制造业与房地产2月累计同比增长8.1%与-5.7%，较去年提高-1.0%、+4.3%。房地产投资的下滑趋势明显有所减缓，这是22年第四季度保教楼等刺激政策和疫情解封带来的需求释放共同作用。
不过，房企拿地意愿仍然较弱。购置土地面积2022年12月累计同比下降53.4%；土地成交价款累计同比下降48.4%，跌幅连续5个月扩大。土地端刺激房地产投资积极性尚未被调动。
四、就业压力仍然较大
就业方面，2023年2月，全国城镇调查失业率为5.6%，较去年提高0.1%。表明春节后，就业市场的表现并没有明显改善，相比消费及出行等行业的复苏，就业大户的制造业表现仍不容乐观，订单需求不足的担忧仍难以缓解。按不同年龄阶段看，16-24岁青年人口失业率提升至历史新高18.1%，增幅1.4%。31个大城市城镇失业率有所下降，为5.7%，降幅0.4%。高校就业压力依然较大，未来期望经济复苏吸纳就业。
综合以上的数据来看，我们前两个月的经济数据表现总体是符合预期的，但从行业数据表现来看，仍出现了明显的差异，社零环比通常在春节所在月份下滑，春节后回升，然而今年春节后社零环比反而转负，消费修复的斜率仍待观察。消费修复力度方面，餐饮等场景消费>化妆品等可选消费>地产后周期>必选消费>汽车消费。往后看，经济景气度很大程度上取决于消费的弹性和地产投资修复的可持续性。此外，就业市场的复苏仍任重道远。数据的公布并没有打消市场对经济复苏持续性的担忧，后续仍须去持续跟踪经济数据的表现。
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