一、上月重要财经事件解读
1、美国CPI同比超预期回落，能源与核心商品价格降温
事件：美东时间11月14日，美国劳工统计局公布10月份消费者价格指数，增幅低于市场预期。10月CPI同比录得3.2%(前值3.7%，彭博预期3.3%)，环比与上月持平(前值0.2%，彭博预期0.1%)。剔除掉波动较大的食品和能源的10月核心CPI同比增长4.0%(前值4.1%，彭博预期为4.1%)，环比增长0.2%(前值0.3%，彭博预期为0.3%)。
点评：美国能源与商品价格增速降温，10月CPI超预期回落。10月美国商品与服务物价走势分化，商品端能源及核心商品物价环比不同程度回落，其中能源同比降幅显著扩大;服务端房价及除房价核心服务增长维持韧性，边际小幅降温，服务端仍为美国通胀主要支撑。往后看，11月、12月美国通胀或受基数效应而获得边际提振;尽管美国10月主要经济数据或受地缘、财政、罢工突发事件影响而承压，此前经济数据尽显韧性。若后续美国经济重振，通胀仍存上行风险。由于市场“降息”计价与美联储收紧主线相左，加之美联储提及通胀风险双向性，预计美联储将持续调整发言姿态“稳定”市场预期。尽管短期通胀数据进展乐观，预计美联储仍将维持利率水平至明年上半年。
数据公布，市场加息预期降温:市场计价美联储12月维持利率水平概率由85.5%上升至99.8%，市场预计美联储降息25bp时间由明年7月提前至6月。2年期、10年期美债收益率短线下跌14bp，美元指数由105.5附近下挫至105附近，现货黄金短线跳涨5美金/盎司。
10月商品与服务CPI走势分化，商品降温，服务呈现相对韧性但边际降温:1、核心商品:10月核心商品通胀环比下跌0.1%，核心商品通胀连续5个月环比回落。其中新机动车与二手机动车环比下降0.4%，家用电器及大家电分别环比下降1.2%、2.0%。机动车与家电物价同比震荡磨底，家电物价降幅更为显著。10月大型耐用品物价增速低迷，或暗示10月消费数据增幅有限，与同期密歇根大学、咨商会消费者信心及消费者信心细分一致。
2、除业主等价租金核心服务:10月除业主等价租金核心服务通胀环比增长0.36%，较前期0.46%小幅回落，整体自2022Q4以来增速持续边际回落。其中休闲服务增长由0.5%降至0.1%，机票及酒店外宿环比由涨转跌，两者10月不同程度回落。劳动力市场边际转宽或带动服务价格边际降温:10月美国非农数据显示，服务生产工时下降，整体薪资降温趋势延续。
3、业主等价租金:10月业主等价租金环比0.4%，同比跟随美国房价“有序”回落。由于高房价、再融资成本美国地产市场供应释放受到限制，加剧供需格局紧张，房价出现再升温迹象。而房价再升温，叠加高房贷利率、美联储鹰派态度或打压美国地产需求，使美国地产市场探顶上方临界点。预计短期内业主等价租金通胀贡献稳步回落，美国房价再升温对趋势影响有限。
4、能源与食品:10月能源CPI环比下降2.5%，食品CPI环比加速0.1%至0.3%。当前巴以冲突外溢效益受控，地缘溢价基本完全回吐，叠加原油供应调控接近极限，后期原油供给或边际回升，油价盘整。或由于美国天气影响，美国农产品供应受到脉冲式扰动，在地缘风险阶段性受控情况下，预计食品通胀上行空间有限。
2、10月社融增速趋于回升
事件：10月我国新增社融1.85万亿（预期1.83万亿），较去年同期多增9,108亿；新增人民币贷款7,384亿（预期6,412亿），较去年同期多增1,058亿；M2同比增长10.30%（预期10.45%）。
点评：10月新增社融1.85万亿，社融存量同比增速回升至9.3%。政府债是主要支撑项，企业债和非标融资有所拖累。一是特殊再融资债发行主导社融增速回升。10月新增政府债融资1.56万亿，同比多增1.28万亿，其中特殊再融资债净融资1.01万亿。二是由于特殊再融资债部分用以解决城投平台化债或偿还拖欠企业的账款，对企业债需求形成一定替代。10月企业债券融资增加1,144亿，同比少增1,269亿。三是企业结算往来较冷清叠加票据贴现转表内,未贴现规模同比多减;去年政策性金融工具推动委托贷款高增，基数效应下本月同比减少。非标融资当月减少2,572亿，同比多减825亿。其中，未贴现银行承兑汇票减少2,536亿，同比多减380亿;委托贷款减少429亿，同比多减899亿;信托贷款增加393亿，同比多增454亿。
10月新增人民币贷款7,384亿，达历史同期次高，但非银贷款高于往年是主因，投向实体经济仅4,837亿，弱于季节性。房地产组合政策落地推动二手房交易回暖,居民中长贷连续两个月同比多增。10月居民中长贷新增707亿，同比多增375亿。国庆假期错位叠加跨季冲高回落，居民短贷减少1,053亿，同比多减541亿。制造业景气度重回收缩区间、价格指数低迷预示企业贷款需求疲弱。非金融企业贷款新增5,163亿，其中，中长贷当月新增3,828亿，同比少增795亿;短贷减少1,770亿，同比少减73亿。表内信贷需求弱凸显跷跷板效应，票据融资再现“量增价跌”。10月票据净融资3,176亿，同比多增1,271亿;国股行半年直贴利率1.32%，环比再降19bp。
M2同比增速维持10.3%，M1连续下滑6个月至1.9%，显示企业生产活跃度不高，资金沉淀在定期存款。10月企业存款减少8,652亿，同比少减3,048亿。受二手房边际转暖同时理财回流的影响，居民存款减少6,369亿，同比多减1,266亿。另外，政府债券融资放量叠加缴税加快财政资金回笼，10月财政存款增加1.37万亿，同比多增2,300亿。
3、央行3季度货币报告：盘活存量，平衡息差下降和信贷增长
事件：报告指出中国经济保持平稳发展的有利因素较多。相对于2季度报告中“有望持续好转”的表述则显得更为积极。央行认为经济将继续向常态化运行轨道回归，预计全年增长目标能够顺利实现。而在风险因素部分，虽然央行指出了国内外存在一些经济风险，但报告明确从经济发展大趋势看，我国发展的基本面没有变。
点评：平衡息差和信贷增长。投放方面，强调不仅要关注信贷增长，强调要“均衡投放”，预计明年开门红或提前；强调“盘活存量”，旨在提升资金效率；并建议银行应做好信贷增长和息差收窄的平衡，寻找新的合理信贷增速，预计银行信贷总量增长要求若降低，对银行息差下降和定价竞争将有所缓解。利率方面，在推动融资成本稳中有降的同时，强调要规范贷款定价、稳定银行负债成本。
1、对经济形势研判更为积极。强调经济向好，增长动能不断增强。
2、货币信贷投放方面，强调“均衡投放”和“盘活存量”，本质为提升资金效率。
（1）强调盘活存量贷款，是对10月31日中央金融工作会议精神的重申。强调“加强贷款均衡投放”、“更为合理把握对‘基本匹配’的关系”、“盘活存量贷款”。在专栏2，也着重分析了“盘活存量资金，提高资金使用效率”的内涵。
（2）“盘活存量”并非不要增量，强调结构变化。房地产贷款占比自然下降、地方融资平台贷款偿还、基础设施资产盘活、直接融资替代等影响着信贷新增需求的变化。分析信贷结构有增有减，民营经济支持力度有望进入银行投放目标。
（3）“贷款均衡投放”本质意为提升资金使用效率，开门红或提前。相比往年，2023年贷款投放在时间上更加前置，23Q1新增占2023年1-10月累计新增的51.7%，22年和21年对应占比分别为44.6%和43.7%。在当前信贷需求还未完全恢复的情况下，一季度的密集投放在一定程度上会导致供需不匹配，进而资金使用效率偏低，因此明年一季度开门红可能在今年年末提前开始。
（4）“基本匹配”：M2和社融可根据需要略高或略低于名义经济增速。保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，要从更长时间的跨周期视角去观察，更为合理把握对‘基本匹配’的理解，要避免对单月等高频数据过度解读。
（5）强调银行应平衡信贷增长和息差收窄，寻找合理信贷增长水平。或有望减轻银行信贷投放总量压力，更注重结构调整，与目前银行业自身结构调整意愿相统一。
3、利率方面：继续推动资产端成本稳中有降，同时强调要规范贷款定价，继续稳定银行负债成本。
4、地产方面：供给端支持政策加码，更多关注支持房企的融资需求，加大对城中村改造、平急两用公共基础设施建设、保障性住房建设等金融支持力度。
5、风险方面：强调地方债务风险化解，体现了金融机构在化债方案中的重要地位。
二、本月基金投资策略
1、偏股型：业绩真空期，小盘风格延续
11月以来分化严重，创业板指呈现冲高回落的走势，而沪指则呈现横盘震荡，整体波动有限，不过月初均出现了快速的拉升。主要受中美关系好转而推动，但后半月市场再次缩量回落，其中新能源板块对指数构成较大的拖累，虽然新能源车热点不断，但更多是围绕智能化展开，而且炒作主要是少量的华为概念股，碳酸锂期货价格持续走弱，对新能源上游个股整体拖累明显。不过到了月末，北交所市场出现大幅的拉升与快速的回落。当月，沪指涨0.36%、深证成指跌1.39%、创业板指跌2.32%、科创50跌1%、北证50涨27.54%。
10月经济数据多数回踩，季节性回落以及部分需求提前集中释放的影响因素较大，高频数据来看11月生产已有所回暖。三季度货币政策执行报告落实金融工作会议精神，总量适度宽松的情况下，更注重质的提升，加强与财政协同意味着小步伐降准仍有空间，此外结构性工具或进一步充实。关注12月中下旬中央经济工作会议释放更多积极信号。
11月以来，房地产销售仍然较为平淡，前28日30城销售面积与2022年同期相比降幅仍在2成左右。11月17日，央行、金监局、证监会三部门联合召开金融机构座谈会，再次强调一视同仁满足不同所有制房企合理融资需求，强调“三支箭”融资支持；深圳继广州之后成为第二个一线城市中放松二套首付比例要求的城市。后续政策上或仍有加码可能，提振市场信心，一方面是对房企融资端的支持，另一方面需求端尤其一线城市政策有望进一步落实。
海外来看，10月美国通胀继续放缓，核心通胀走低，就业继续退烧，11月Markit制造业PMI不及预期，12月不加息已基本板上钉钉。降息预期提前抢跑，导致美债收益率高位回落，美元同步下行，截至11月28日，离岸人民币单月已升值2.85%。
三季报后接近5个月的业绩真空期，短期业绩较难证伪，分母端或主导权益定价。虽然2010年以来历年12月大盘风格跑赢小盘的概率在7成以上，但目前小盘/大盘PE分位数水平仅有40%左右，另一方面美债收益率回落，对利率相对更为敏感的成长风格可能保持强势。12月主线可关注：1.小盘风格可能延续，关注量化类主题基金。2.即将迎来消费旺季，叠加政策催化预期的农业板块。3.基本面相对稳健，具备成长属性的医药、军工、科技等板块。4.产业链规模化和一体化发展优势明显的化工板块。
另外，从近一年创业板指的月线走势来看，月线如四连跌，基本会迎来两个月左右的小反弹，故而月末年初这两个月，指数收红的概率还是比较大的。基金配置上，建议偏向科技成长如医药、半导体、消费电子等行业主题，适当的配置红利、低波动类型的蓝筹基金。另外，需要关注12月中下旬的中央经济工作会议，政策的转变很可能会引发市场风格的转变。
2、主题型：科技、半导体和医药中期机会仍存
1、科技主题基金仍是好的方向：2023年8月以来，中小市值以及近期微盘股表现整体较好，11月末北交所的“一枝独秀”也将小盘风格进一步推升。岁末年初将迎来较长时间的业绩与数据“真空期”，在整体经济政策维持宽松力度和稳增长态势的背景下，大盘龙头可能也会获得修复，但科技制造等成长型行业更容易受到产业进展、政策支持、投资者预期提升的共振，或将具备更大的弹性。11月26日长安汽车公告与华为签署《投资合作备忘录》，这一重大合作有利于推动智能汽车技术升级，整体产业链将长期受益。作为科技成长的主题的重要组成部分，市场中不乏布局智能汽车的基金值得关注。此外，2024年1月1日后，作为数据资产的数据资源将要入表，并根据数据二十条的要求要规范场外交易和鼓励场内交易。数据资产的分类和确认工作，是后续数据要素流通、交易的良好基础，有助于在合规合法的前提下，释放数据要素的生产力价值，所以科技主题是较好的配置方向。
2、半导体基金可中期布局。在人工智能需求的持续推动下，相比于2023年第二季度，半导体行业总产值在2023年第三季度增长了8.4%，达到1390亿美元。在此前连续五个季度下降之后，现如今该行业终于迎来了连续两个季度的增长。同时，最近的手机销量，从8月以来，中国安卓手机出货量已经连续13周同比正增长，随着新款机型上市，手机销量势头仍然不减。但对明年的数据预测上有些分歧，中芯国际认为明年手机销量基本跟今年持平，也就是会有需求，但没有大幅成长的动力和亮点。但也有机构预测，明年手机增速有3%，小米总裁的个人判断是5%。也有机构预测是明年手机和PC温和增长。整体就是持平或小幅增长。我们以上一轮半导体周期为例，从2019年开始起步，一直涨到2021年8月见顶，足足涨了3倍，而如今又跌了一半下来。所以耐心等待，未来都会有巨大的收益空间。
3、新能源基金整体机会有限。虽然四季度是光伏传统的需求旺季，装机和招标的数据都在持续创出新高，但今年供给端恶化加剧的速度仍超出厂商们上半年的展望，国庆节后光伏市场的基本面再次进入盈利下行的区间，现在目前整个光伏行业确实在一个非常复杂和混乱的局面里。另外，碳酸锂价格持续走低，也代表着新能源上游原料个股仍然可能继续下跌，甚至未来会出现业绩上的亏损。新能源汽车方面，当前主要围绕智能化炒作，整车销售虽然有所增长，但2024年存在着较大的增长不确定性。风电板块或是目前新能源中相稳定的板块，国内海风招标、开工也已出现明显的复苏迹象，表明国内海风建设迎来边际改善，但仍旧缺少吸引力。整体上，新能源板块当前虽然估值相对较低，但短期内仍存不确定性，未来主要关注上游原材料的价格是否企稳，故而定投即可。
4、消费主题可加大定投，但难有趋势性机会。从三季报公募持仓情况来看，基金降低了TMT和高端制造等成长行业的仓位，加仓了消费领域仓位，对热门赛道的持股集中度延续下降。具体来看，消费领域获加仓较多，其中，基本面韧性较高的食品饮料、前期调整较多的医药生物仓位分别上升1.5/1.1个百分点，出口相对有韧性且供给格局良好的汽车和家用电器行业仓位也小幅提升0.7/0.4个百分点。9、10月社零数据增速延续回升，餐饮消费增长较好，国内消费信心有所恢复，四季度随着宏观环境持续改善，预计消费仍会延续稳步恢复态势，尤其对白酒、旅游等子行业形成支撑。所以大消费主题基金当前或是相对低位，可考虑加大定投，但想趋势性走强还需要更多的利好推动。
5、军工主题基金少量参与即可。距离2023年报及预告、2024年一季报及预告，尚有较长时间的消息真空期。实际上，一些积极的因素也正在孕育，如11月23日，中国电子科技集团有限公司与中国华录集团有限公司实施重组，此次事件是2021年中国电科与中国普天重组之后的再一次整合，本次重组是国资委专业化整合要求的持续推动。进入2023年，军工央国企围绕所属上市公司的资产整合和重组节奏明显加快。如航空工业集团下属中航机载，中直股份，中航电测等，航天科技集团下属航天智造，中国电科集团下属中瓷电子；地方国企陕西电子信息集团下属烽火电子拟发行股份及支付现金购买长岭电子，广州无线电集团有限公司下属广哈通信拟收购暨通信息。目前板块已经处于一个较低估的状态，但想持续上涨仍需更多消息的刺激，所以当前少量定投参与即可。
6、医药基金估值处于历史低位，机会已经来临。2023年是十四五医药产业规划的攻坚年、政策加速落地年，伴随着板块业绩稳健增长，国家对医药产业的大力扶持和鼓励，医药板块细分赛道的优质成长股到了长期布局的时点。创新药产业链：整体分化明显，海外需求逐步企稳，国内需求有待改善，关注以海外客户为主并且商业化项目贡献主要收入的标的，重点推荐一体化龙头、临床CRO及仿制药CRO结构性机会，关注多肽产业新增量。医疗设备建议关注医学影像设备和血透设备赛道。高值耗材为手术诊疗恢复的直接受益板块，骨科、血液净化、神外、普外、心内外等或迎来强势诊疗恢复和集采共振。中药目前PE处于行业中等水平，看好下半年院外渠道积极拓展、业绩稳定增长的标的。医疗服务经历上半年回调后目前已企稳。零售药店赛道看好具有大并购项目落地预期。整体上，我们认为医药行业已经处在历史的底部区间，坚定看好医药向上的机会。
3、偏债型：政策不确定，债券震荡难改
近期债市出现较为明显的回调，长端利率上行约5bp，而短端上行幅度更为明显，曲线进一步平坦化。10Y国债收益率逐步上升至2.70%附近，年内经济基本面修复的预期已被较为充分地定价，而流动性缺口则是更加值得关注的风险点，一方面预计跨月跨年的资金面更多以将以“紧平衡”的方式持续，另一方面在年末国债增发+人民币汇率升值+季节性因素等扰动下，货币政策仍有一定空间，同业存单也面临供需平衡问题（9M及以下加权发行期限拉长，货基连续7周净卖出）。
考虑汇率贬值的压力已经明显缓解，央行维持资金面紧平衡的原因何在呢？事实上，央行近期一直强调把握对“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”的理解和认识，当前社融与M2增速明显高于名义GDP的状态是“金融指标持续提前发力”，而下阶段要“增强信贷增长的稳定性和可持续性，盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”。甚至提到“统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”。
考虑以往一季度信贷投放规模往往都会大幅上升，我们认为这样的表述似乎也反映出了其并不追求所谓的信贷“开门红”，而是希望使信贷增速更加平滑，同时在新增信贷受限的背景下通过盘活存量信贷，维持金融支持实体经济的效果。
从历史上看，政策强调“盘活存量”对于债券市场一般都是相对不利的信号，这其中最令人印象深刻的就是2013年。尽管按照市场流行的“信用”与“货币”的两分法，如果央行不追求信贷的过度扩张对于债券似乎是有利的。但是对央行而言，货币与信用只是手段与目的的差别，央行也是通过流动性环境的松紧来控制信贷扩张的速度，来实现对于M2增长的目标；如果央行不追求信贷的过度扩张，那么流动性环境似乎也不用维持在过度宽松的状态，我们认为这可能是8月降息以来流动性环境持续收紧的主要原因。
但2013年的基本面环境与当前仍然存在较大的差异，尤其体现在房地产市场上。为何当前央行更加强调盘活存量，可能还是由于部分观点认为信贷拉动投资的作用在下降，是因为资金在银行间市场空转的影响。
在这样的情况下，基本面对货币政策的传导时滞可能会拉长。如果央行仍然维持对流动性供给的控制，在外生冲击持续的状态下，可能只有非银机构杠杆率明显下降才会使资金面出现自发性宽松的状态，但这样的条件似乎还不满足。因此，尽管我们认为化解存量问题应当维持宽松环境，对于债券市场的大方向仍可维持乐观基调，但是考虑短期货币政策仍然存在一定的不确定性，在这一过程中市场颠簸的幅度难以提前把握往后看，不过随着年末银行保险等配置盘逐步进场，债市或将更多以偏震荡格局为主。因此，债券基金投资者仍可谨慎持有债券基金。
4、QDII：市场强化对美联储降息的预测，海外风险资产仍有机会
11月份在欧美通胀压力放缓的背景下，欧美股市迎来了大反弹。标普累涨8.92%，纳指涨10.7%，均创去年7月以来最大月涨幅，道指累涨8.77%，创去年10月以来最佳月度表现。纳斯达克100累涨10.67%，罗素2000累涨8.83%；欧股方面，11月斯托克600指数涨超6%，创1月以来最大月涨幅、在连跌三个月后强劲反弹。随着央行结束加息的预期升温，11月对利率敏感的两个板块科技和房产分别大涨近15%和逾14%，成为欧股大盘主要推手；债市方面，11月欧债收益率齐降，体现欧洲通胀数据放缓助长市场对央行很快降息的预期，10年期英债收益率累计降约34个基点，止住三个月连升，10年期德债收益率累计降约36个基点，创去年7月以来最大月降幅，连降两月。美国10年期基准国债收益率11月累计下降约60个基点，在连升六个月后大幅回落；其他方面，美元指数11月累跌近3%，11月美油即月合约累跌近6.3%，布油跌约5.2%，均在连涨四个月后连续第二个月累跌。COMEX 12月黄金期货11月累涨约2.7%，连涨两个月。
11月1日结束的美联储会议决定，继续保持政策利率不变，本轮紧缩周期内首度连续两次会议按兵不动。美东时间11月21日周二公布的会议纪要显示，11月初的会上，美联储货币政策委员会FOMC的决策者继续提到，全体认同，应该一段时间内保持对经济有限制性的高利率水平，但具体说辞和前次9月会议纪要有所不同。
9月纪要说：“所有（All）与会者一致认为，（货币）政策应在一段时间内保持限制性，直到（FOMC）委员会确信通胀在持续地朝着目标下降。”而本次说“所有（All）与会者一致认为，（货币）政策适合一段时间内保持限制性立场，直到通胀显然朝着（FOMC）委员会的目标大幅下降为止。”
美国第三季度GDP增长率为5.2%，超出市场预期的5.0%，为近两年来最快增速并较上一季度的4.9%有所攀升。而第三季度实际个人消费支出季率修正值为3.6%，增幅不那么强劲。通胀下降（欧洲）和经济增长（美国）引发了更多“金发姑娘”的言论。高盛指出，第三季度GDP已经成为过去，该报告对第四季度GDP增长的影响并不好。事实上，高盛将2023年第4季度GDP增长预测下调了50个基点至+1.4%，因为同样于今天发布的10月份贸易和库存报告显示，第三季度国内总收入仅增长1.5%，远低于GDP增速。所有这些都再次推高了降息预期。根据芝商所的 FedWatch 工具，在美联储理事沃勒表示未来几个月可能降息后，交易员目前预计5月份降息的可能性超过70%。
11月30日周四，美国商务部最新数据显示，10月份剔除食物和能源后的核心PCE物价指数同比增速从9月的3.7%回落至3.5%，符合市场预期；环比增长0.2%，较前值0.3%放缓，与市场预期一致。由于能源价格下跌，美国10月PCE（个人消费支出）物价指数同比为3%，为2021年3月以来的最小涨幅，不及市场预期的3.1%；环比增长0%，也超预期放缓。美联储密切关注不包括住房和能源在内的服务业通胀，环比上涨0.1%，同样为今年迄今的最小涨幅。美联储发布的最新褐皮书调查显示，由于家庭缩减可自由支配支出，近几周经济活动放缓。劳动力需求也有所缓解。而随着美联储越来越依赖数据来评估经济和通胀的走势，PCE降温也可能有助于让政策制定者放心，从而强化市场对美联储降息的预测。
整体来看，随着美联储越来越依赖数据来评估经济和通胀的走势，PCE降温也可能有助于让政策制定者放心，从而强化市场对美联储降息的预测。投资者目前对2024年降息幅度的定价达到115个基点，首次降息时间点预计在5月份。因此，当前阶段美股仍可能继续上涨，相关的基金可继续持有，同时美债基金也可适当的配置，毕竟当前的收益率还是有不错的配置价值；金价已经逼近历史高位，而美债吸引力也在上升，故而性价比在下降，定投即可；OPEC+进一步削减供应100万桶/日。沙特将延长其已有的额外自愿减产100万桶/日。俄罗斯石油出口削减幅度扩大到50万桶/日。但由于市场早有预期减产，因此市场更多担心自愿减产不能严格执行，因此预测原油未来以大幅震荡为主，相关基金定投即可；港股方面，美国经济仍具韧性支撑高利率维持更长时间，流动性方面不利于资金回流港股。但内地政策逐步显效促进市场需求改善，因此预计港股11月份以震荡整理为主。故而相关基金可继续保持定投。
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